Nỗi khổ của Ethereum: Nhu cầu suy giảm và cung cầu mất cân bằng

Gần đây, Ethereum (ETH) dường như rơi vào trạng thái trì trệ, mặc dù nền tảng công nghệ và hệ sinh thái nhà phát triển của nó vẫn mạnh mẽ. Để hiểu hiện tượng này, chúng ta cần phân tích sâu từ hai góc độ cung và cầu.

Thách thức từ phía cầu

Nhu cầu của Ethereum có thể được chia thành hai khía cạnh: nội sinh và bên ngoài.

Nhu cầu nội sinh chủ yếu đến từ sự phát triển công nghệ Ethereum mang lại các ứng dụng mới, những ứng dụng này thường được định giá bằng ETH, từ đó thúc đẩy nhu cầu đối với ETH. Trong lịch sử, chúng ta đã thấy những hiện tượng như cơn sốt ICO và sự thịnh vượng của DeFi. Tuy nhiên, câu chuyện chính hiện tại - L2 và Restaking - không thể kích thích sự gia tăng nhu cầu bùng nổ tương tự. Hệ sinh thái L2 và chuỗi chính có sự chồng chéo cao, khó có thể kích thích cơn sốt giao dịch mới. Mặc dù Restaking đã khóa một phần ETH, nhưng không tạo ra tài sản mới định giá bằng ETH. Hầu hết các dự án Restaking quan trọng lại chọn định giá bằng USDT trên các sàn giao dịch tập trung, điều này trái ngược rõ rệt với việc các dự án DeFi trong vòng thị trường tăng giá trước đó thường sử dụng ETH làm đơn vị định giá.

Cơ chế đốt cháy do EIP1559 mang lại lẽ ra nên tăng cường sự khan hiếm của ETH, nhưng sự trỗi dậy của L2 đã phân tán một lượng lớn giao dịch, dẫn đến hiệu ứng đốt trên chuỗi chính giảm mạnh.

Về nhu cầu bên ngoài, môi trường vĩ mô đã chuyển từ giai đoạn nới lỏng sang giai đoạn thắt chặt. Về đầu tư tổ chức, các quỹ tín thác Grayscale trước đây chỉ cho phép mua vào mà không thể bán ra, trong khi ETF hiện tại có thể vào và ra. Kể từ khi ETF được mở, đã có 140,000 ETH ròng bị rút ra, chủ yếu từ việc chuyển đổi Grayscale, điều này trái ngược rõ rệt với việc Bitcoin ETF liên tục có dòng tiền ròng vào.

Cuộc cách mạng phía cung

Ethereum đã chuyển từ POW sang POS, cấu trúc cung cấp của nó đã xảy ra sự thay đổi căn bản.

Trong thời đại POW, thợ mỏ phải đối mặt với chi phí cố định cao (đầu tư máy đào) và chi phí biến đổi (tiền điện, địa điểm, bảo trì, v.v.). Những chi phí này được tính bằng tiền pháp định và phần lớn là không thể đảo ngược, tạo thành mức giá tối thiểu cho ETH. Thợ mỏ sẽ chọn giữ ETH không bán khi giá ETH thấp hơn chi phí, từ đó hỗ trợ giá cả.

Và trong thời đại POS, cấu trúc chi phí của các xác thực viên đã thay đổi. Chi phí cố định của các nút xác thực thấp hơn, và lý thuyết có thể chứa đựng một lượng lớn đặt cọc. Người đặt cọc gần như không có chi phí thực tế nào ngoài chi phí cơ hội. Điều này dẫn đến hai vấn đề: một là thiếu hỗ trợ của "giá tắt" trong thời đại POW; hai là ETH mới được bổ sung liên tục mang lại áp lực bán tiềm năng cho thị trường.

Bài học lịch sử và suy nghĩ cho tương lai

Nỗi khổ hiện tại của Ethereum có thể truy nguyên từ thời điểm bùng nổ ICO vào năm 2018. Khi đó, nhiều dự án đã bán tháo ETH một cách hỗn loạn, dẫn đến giá giảm mạnh. Để ngăn chặn tình huống tương tự xảy ra một lần nữa, cộng đồng Ethereum đã bắt đầu nhấn mạnh tầm quan trọng của lộ trình dài hạn và các nhà phát triển cốt lõi. Tuy nhiên, cách làm này cũng mang đến những vấn đề mới:

1. Tỷ lệ phân tách quá thấp: Các dự án có thể thu hút lượng vốn và thanh khoản lớn ngày càng ít.
2. Hiệu suất thị trường không bằng đối thủ cạnh tranh: Việc nhấn mạnh quá mức vào "chính thống" dẫn đến định giá quá cao, lợi suất thấp hơn các chuỗi công khai khác.

Ngoài ra, L2 đã làm giảm hiệu ứng đốt của chuỗi chính, cơ chế POS lại mang đến áp lực bán tiềm năng với chi phí thấp, cuối cùng dẫn đến tình trạng hiện tại.

Khải thị

1. Đối với những tài sản "phân chia lợi nhuận" như Ethereum, việc thiết lập một cấu trúc chi phí dựa trên tiền pháp định là rất quan trọng. Điều này giúp hình thành hỗ trợ giá và dần nâng cao mức giá đáy khi tính thanh khoản của tài sản tăng lên.

2. Chỉ đơn giản kiểm soát áp lực bán thông qua việc hạn chế nguồn cung là không đủ. Quan trọng hơn là phải khiến tài sản cốt lõi trở thành đơn vị định giá chính trong hệ sinh thái, từ đó mở rộng cơ sở nhu cầu và tính thanh khoản.