Hợp đồng đã nổi, tại sao tùy chọn vẫn chưa bùng nổ?
Còn nhớ Sam Bankman-Fried không? Anh ấy từng làm việc cho một công ty giao dịch định lượng nổi tiếng, sau đó đã thu hút sự chú ý vì một số hành động gây tranh cãi. Gần đây, công ty này đã xuất hiện trên các phương tiện truyền thông vì hai lý do: thứ nhất là bị cáo buộc tham gia vào một số hành vi không đúng mực; thứ hai là thực hiện thí nghiệm giao dịch arbitrage trên thị trường tùy chọn Ấn Độ. Một số giao dịch có quy mô lớn đến mức chính phủ Ấn Độ đã quyết định cấm hoàn toàn công ty này hoạt động tại nước này.
Cách hoạt động của "chênh lệch giá" này như sau:
Bán tùy chọn bán trong thị trường có thanh khoản dồi dào;
Tích cực mua tài sản cơ sở trong thị trường có tính thanh khoản thấp.
Tại những thị trường như Ấn Độ, khối lượng giao dịch tùy chọn thường gấp nhiều lần số lượng cổ phiếu cơ sở. Đây là đặc điểm của thị trường, chứ không phải là lỗ hổng. Ngay cả khi tài sản cơ sở không đủ, thị trường vẫn luôn tìm được tính thanh khoản. Chẳng hạn, tổng lượng ETF vàng vượt xa lượng vàng thực tế có; một ví dụ khác là vào năm 2022, giá cổ phiếu của một công ty nổi bật đã tăng vọt, một phần nguyên nhân là do quy mô vị thế bán khống của nó vượt quá số lượng cổ phiếu lưu hành.
Khi bạn "mua" tùy chọn bán, bạn đang đặt cược rằng giá sẽ giảm, hoặc nói cách khác, bạn đã mua quyền bán tài sản với giá đã thỏa thuận (hay còn gọi là giá thực hiện). Mua tùy chọn mua thì ngược lại: bạn đã mua quyền mua tài sản với giá đã đặt trước. Hãy lấy một loại token sắp ra mắt làm ví dụ để giải thích.
Giả sử tôi đặt cược rằng giá trị pha loãng hoàn toàn (FDV) của đồng token khi ra mắt sẽ thấp hơn 4 tỷ đô la, tôi sẽ mua tùy chọn bán. Những người bán cho tôi tùy chọn có thể là các tổ chức đầu tư nắm giữ phân bổ đồng token đó, họ cho rằng giá sẽ cao hơn khi ra mắt.
Các tổ chức bán quyền chọn bán sẽ nhận được phí quyền chọn. Giả sử tôi trả 0,10 đô la phí quyền chọn, nếu giá niêm yết của mã thông báo là 3,10 đô la và giá thực hiện của tôi là 4 đô la, thì tôi thực hiện quyền chọn bán có thể kiếm lời 0,90 đô la, sau khi trừ phí quyền chọn, lợi nhuận thực tế là 0,80 đô la. Còn các tổ chức đầu tư thì buộc phải bán mã thông báo với giá thấp hơn dự kiến (3,10 đô la), tương đương với việc gánh chịu khoản lỗ chênh lệch 0,90 đô la.
Tại sao tôi phải làm như vậy? Bởi vì tỷ lệ đòn bẩy cực cao: tôi đầu tư 0.1 đô la, tôi có thể bán khống tài sản trị giá 4 đô la. Tại sao có thể đạt được tỷ lệ đòn bẩy cao như vậy? Bởi vì những người bán tùy chọn tin rằng giá sẽ không giảm xuống dưới 4 đô la. Tệ hơn nữa, họ có thể mua vào ở mức giá 4 đô la, đảm bảo rằng khi thực hiện quyền chọn, giá giữ ở mức 4.5 đô la. Đây chính là hành động mà chính phủ Ấn Độ cáo buộc công ty này.
Tuy nhiên, trong trường hợp của công ty này, họ giao dịch cổ phiếu Ấn Độ, cụ thể là một chỉ số ngân hàng. Do thị trường này cung cấp đòn bẩy cao, các nhà đầu tư nhỏ lẻ thường giao dịch tùy chọn. Họ chỉ cần làm như sau: mua một số cổ phiếu cơ bản của chỉ số có tính thanh khoản tương đối thấp.
Sau đó, khi việc mua bán giao ngay đẩy giá chỉ số lên cao, bán tùy chọn mua chỉ số với phí quyền chọn cao hơn; đồng thời mua tùy chọn bán chỉ số; cuối cùng bán cổ phiếu để hạ thấp chỉ số. Lợi nhuận đến từ phí quyền chọn mua và lợi ích từ tùy chọn bán, giao dịch giao ngay có thể có chút lỗ nhưng lợi ích từ tùy chọn bán thường đủ để bù đắp phần lỗ này.
Điều này có liên quan gì đến chủ đề hôm nay?
Không sao cả. Tôi chỉ muốn giải thích rõ ràng về các khái niệm quyền chọn bán, quyền chọn mua và giá thực hiện cho những người mới tiếp xúc với các thuật ngữ này.
Trong bài viết này, chúng ta sẽ khám phá một câu hỏi đơn giản: Tại sao thị trường tùy chọn tiền điện tử vẫn chưa bùng nổ? Khi một nền tảng dẫn dắt câu chuyện, hợp đồng vĩnh viễn trên chuỗi lại trở nên nóng bỏng, hợp đồng vĩnh viễn cổ phiếu cũng sắp ra mắt, nhưng còn tùy chọn thì sao? Giống như hầu hết mọi thứ, chúng ta sẽ bắt đầu từ bối cảnh lịch sử, sau đó phân tích các chi tiết hoạt động của những thị trường này, và cuối cùng là nhìn về tương lai. Giả thuyết của chúng tôi là: Nếu hợp đồng vĩnh viễn có thể đứng vững, thì thị trường tùy chọn cũng sẽ phát triển theo.
Vấn đề là: Những đội nào đang phát triển sản phẩm tùy chọn? Họ sẽ áp dụng cơ chế nào để tránh lặp lại sai lầm?
Chúng tôi hiện chưa có câu trả lời rõ ràng, nhưng có thể cung cấp một số manh mối.
Câu đố của hợp đồng vĩnh viễn
Còn nhớ đại dịch đó không? Thời gian mà chúng ta ngồi ở nhà, đoán xem thí nghiệm cách ly xã hội quy mô lớn này sẽ kéo dài bao lâu. Cũng chính vào lúc đó, chúng ta đã thấy được những hạn chế của thị trường hợp đồng vĩnh viễn. Cũng như nhiều hàng hóa khác, dầu mỏ cũng có một thị trường tương lai, nơi các nhà giao dịch có thể đặt cược vào giá của nó. Nhưng giống như tất cả các hàng hóa khác, dầu chỉ có giá trị khi có nhu cầu. Các biện pháp hạn chế do đại dịch đã dẫn đến sự sụt giảm mạnh nhu cầu đối với dầu và các sản phẩm liên quan.
Khi bạn mua hợp đồng tương lai giao hàng thực (không thanh toán bằng tiền mặt), bạn có quyền nhận tài sản cơ sở với giá đã thỏa thuận trong tương lai. Vì vậy, nếu tôi mua dầu, khi hợp đồng hết hạn, tôi sẽ "nhận" dầu. Hầu hết các nhà giao dịch sẽ không thực sự nắm giữ hàng hóa mà sẽ bán nó cho các nhà máy hoặc đối tác có khả năng logistics (chẳng hạn như xe bồn).
Nhưng vào năm 2020, tình hình đã mất kiểm soát. Không ai muốn nhiều dầu như vậy, những nhà giao dịch mua hợp đồng tương lai phải chịu trách nhiệm lưu trữ. Hãy tưởng tượng: tôi là một nhà phân tích 27 tuổi của một ngân hàng đầu tư, nhưng phải tiếp nhận 1 triệu gallon dầu; một giám đốc tuân thủ hơn 40 tuổi chắc chắn sẽ yêu cầu tôi bán đi toàn bộ trước tiên. Sự thật thì đúng là như vậy.
Năm 2020, giá dầu đã có lúc giảm xuống mức âm. Điều này minh họa rõ ràng những hạn chế của hợp đồng tương lai hàng hóa: bạn phải nhận hàng hóa, và việc nhận hàng hóa cần chi phí. Nếu tôi chỉ là một nhà giao dịch đặt cược vào giá dầu, thịt gà hoặc hạt cà phê, tại sao tôi phải nhận hàng thực? Làm thế nào tôi có thể vận chuyển hàng hóa từ nơi sản xuất đến cảng? Đây chính là sự khác biệt cấu trúc giữa hợp đồng tương lai tiền điện tử và hợp đồng tương lai truyền thống.
Trong lĩnh vực tiền điện tử, việc nhận tài sản cơ sở gần như không tốn chi phí: chỉ cần chuyển vào ví là được.
Tuy nhiên, thị trường tùy chọn tiền điện tử vẫn chưa bao giờ thực sự bùng nổ. Năm 2020, khối lượng giao dịch trên thị trường tùy chọn Mỹ khoảng 7 tỷ hợp đồng; ngày nay, con số này gần 12 tỷ hợp đồng, với giá trị danh nghĩa khoảng 45 nghìn tỷ đô la. Quy mô thị trường tùy chọn Mỹ khoảng gấp 7 lần thị trường hợp đồng tương lai, trong đó gần một nửa giao dịch đến từ các nhà đầu tư cá nhân, những người rất thích các tùy chọn ngắn hạn đáo hạn trong ngày hoặc cuối tuần. Mô hình kinh doanh của một nền tảng giao dịch nổi tiếng chính là dựa trên điều này: cung cấp kênh giao dịch tùy chọn nhanh chóng, tiện lợi và miễn phí, và kiếm lợi nhuận thông qua mô hình "trả tiền cho dòng đơn".
Nhưng tình hình của các sản phẩm phái sinh tiền điện tử thì hoàn toàn khác: Khối lượng giao dịch hợp đồng vĩnh viễn khoảng 20 nghìn tỷ đô la mỗi tháng, gấp 20 lần tùy chọn (khoảng 100 tỷ đô la mỗi tháng). Thị trường tiền điện tử không kế thừa mô hình hiện có của tài chính truyền thống, mà xây dựng hệ sinh thái của riêng mình từ con số không.
Môi trường quản lý đã định hình sự khác biệt này. Thị trường truyền thống bị ràng buộc bởi Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai Hoa Kỳ (CFTC), yêu cầu gia hạn hợp đồng tương lai, gây ra ma sát trong hoạt động; quy định của Hoa Kỳ đặt giới hạn đòn bẩy ký quỹ cổ phiếu khoảng 2 lần, và còn cấm "hợp đồng vĩnh viễn 20 lần". Do đó, tùy chọn trở thành cách duy nhất cho các nhà đầu tư nhỏ lẻ chuyển đổi sự biến động 1% của cổ phiếu thành lợi nhuận trên 10%.
Môi trường không có sự quản lý của tiền mã hóa đã tạo ra không gian cho sự đổi mới. Tất cả bắt đầu từ hợp đồng tương lai vĩnh viễn của một nền tảng nào đó: như tên gọi, loại hợp đồng tương lai này không có "ngày giao hàng", mà là vĩnh viễn. Bạn không cần phải sở hữu tài sản cơ sở, chỉ cần giao dịch lặp đi lặp lại. Tại sao các nhà giao dịch lại sử dụng hợp đồng vĩnh viễn? Hai lý do:
So với giao dịch giao ngay, phí giao dịch hợp đồng vĩnh viễn thấp hơn;
Đòn bẩy của hợp đồng vĩnh viễn cao hơn.
Hầu hết các nhà giao dịch thích sự đơn giản của hợp đồng vĩnh viễn. Ngược lại, giao dịch tùy chọn yêu cầu hiểu nhiều biến số cùng một lúc: lựa chọn giá thực hiện, giá tài sản cơ sở, suy giảm theo thời gian, độ biến động ngầm và Delta hedging. Hầu hết các nhà giao dịch tiền điện tử trực tiếp chuyển từ giao dịch giao ngay sang hợp đồng vĩnh viễn, hoàn toàn bỏ qua đường cong học tập của tùy chọn.
Vào năm 2016, một nền tảng đã ra mắt hợp đồng vĩnh viễn, ngay lập tức trở thành công cụ đòn bẩy yêu thích của các nhà giao dịch tiền điện tử. Cùng năm, một nhóm nhỏ ở Hà Lan đã ra mắt nền tảng giao dịch đầu tiên tập trung vào tùy chọn tiền điện tử. Thời điểm đó, giá Bitcoin dưới 1000 USD, hầu hết các nhà giao dịch cho rằng tùy chọn quá phức tạp, không cần thiết. 12 tháng sau, cục diện thay đổi: giá Bitcoin tăng vọt lên 20.000 USD, những thợ đào nắm giữ một lượng lớn kho hàng bắt đầu mua tùy chọn bán để khóa lợi nhuận. Năm 2019, tùy chọn Ethereum được ra mắt; đến tháng 1 năm 2020, hợp đồng mở chưa thanh lý của tùy chọn lần đầu tiên vượt 1 tỷ USD.
Hiện nay, nền tảng này xử lý hơn 85% khối lượng giao dịch tùy chọn tiền điện tử, cho thấy thị trường vẫn còn rất tập trung. Khi các tổ chức cần giao dịch lớn, họ sẽ không chọn sổ lệnh mà thay vào đó liên hệ với bàn báo giá hoặc giao tiếp qua Telegram, sau đó thanh toán thông qua giao diện của nền tảng này. Một phần tư khối lượng giao dịch của nền tảng đến từ kênh riêng tư này, nhấn mạnh vị thế thống trị của các tổ chức trong thị trường có vẻ như do nhà đầu tư nhỏ lẻ dẫn dắt.
Nền tảng này nổi bật ở chỗ cho phép thế chấp giữa các thị trường. Ví dụ, bạn mua hợp đồng tương lai (Bitcoin 100.000 USD), đồng thời mua 95.000 USD tùy chọn bán. Nếu giá Bitcoin giảm, vị thế mua hợp đồng tương lai sẽ thua lỗ, nhưng việc tăng giá của tùy chọn bán có thể ngăn chặn việc thanh lý. Tất nhiên, có nhiều biến số ở đây, chẳng hạn như thời gian đáo hạn của tùy chọn hoặc tỷ lệ đòn bẩy của hợp đồng tương lai, nhưng tính năng thế chấp giữa các thị trường của nền tảng này là lý do chính khiến nó chiếm ưu thế.
Về lý thuyết, tùy chọn trên chuỗi rất dễ dàng để thực hiện điều này: hợp đồng thông minh có thể theo dõi giá thực hiện và ngày đáo hạn, quản lý tài sản ký quỹ, và giải quyết lợi nhuận mà không cần trung gian. Tuy nhiên, sau năm năm thử nghiệm, tổng khối lượng giao dịch của các sàn giao dịch tùy chọn phi tập trung vẫn chưa đến 1% của thị trường tùy chọn, trong khi các sàn giao dịch hợp đồng vĩnh viễn chiếm khoảng 10% khối lượng giao dịch hợp đồng tương lai.
Để hiểu lý do, chúng ta cần xem xét ba giai đoạn phát triển của tùy chọn trên chuỗi.
Thời kỳ đồ đá của tùy chọn
Vào tháng 3 năm 2020, một dự án đã bắt đầu dân chủ hóa việc phát hành tùy chọn: khóa ETH làm tài sản thế chấp, chọn giá thực hiện và ngày hết hạn, hợp đồng thông minh sẽ đúc các mã thông báo ERC20 đại diện cho quyền lợi. Những mã thông báo này có thể giao dịch trên bất kỳ nền tảng nào hỗ trợ ERC20: các sàn giao dịch phi tập trung lớn, thậm chí chuyển khoản trực tiếp qua ví.
Mỗi tùy chọn là một token có thể giao dịch độc lập: Tùy chọn mua 1000 USD vào tháng 7 là một token, tùy chọn mua 1200 USD là một token khác, điều này dẫn đến trải nghiệm người dùng phân mảnh, nhưng thị trường vẫn hoạt động bình thường. Khi hết hạn, người nắm giữ tùy chọn "thực" có thể thực hiện quyền, nhận lợi nhuận, hợp đồng sẽ hoàn trả tài sản ký quỹ còn lại cho người bán. Rắc rối hơn là, người bán phải khóa toàn bộ giá trị danh nghĩa: Bán tùy chọn mua 10 ETH, cần khóa 10 ETH cho đến khi hết hạn để kiếm được 0.5 ETH phí quyền.
Hệ thống này luôn hoạt động tốt cho đến khi DeFi Summer đến. Khi phí Gas tăng vọt lên 50-200 đô la cho mỗi giao dịch, chi phí phát hành một tùy chọn thường vượt quá khoản phí bản quyền, toàn bộ mô hình gần như sụp đổ chỉ sau một đêm.
Các nhà phát triển đã chuyển sang mô hình bể thanh khoản tương tự như nhà tạo lập thị trường tự động. Một dự án đã dẫn dắt sự thay đổi này, cho phép bất kỳ ai từ nhà đầu tư nhỏ lẻ đến nhà đầu tư lớn gửi ETH vào kho công cộng. Các nhà cung cấp thanh khoản (LPs) sẽ tập trung tài sản thế chấp vào một bể, và hợp đồng thông minh sẽ cung cấp báo giá cho việc mua bán tùy chọn. Giao diện của dự án cho phép người dùng chọn giá thực hiện và ngày hết hạn.
Nếu nhà giao dịch muốn mua tùy chọn gọi cho 1 ETH vào tuần tới, nhà tạo lập thị trường tự động (AMM) sẽ định giá bằng mô hình Black-Scholes, lấy dữ liệu biến động ETH từ oracle bên ngoài. Sau khi nhà giao dịch nhấn "mua", hợp đồng sẽ rút ra 1 ETH từ quỹ làm tài sản thế chấp, đúc NFT ghi lại giá thực hiện và ngày hết hạn, và gửi trực tiếp đến ví của người mua. Người mua có thể bán lại trên nền tảng giao dịch NFT bất cứ lúc nào hoặc chờ đến hạn.
Đối với người dùng, điều này gần như là phép thuật: một giao dịch hoàn thành, không cần bên đối tác, phí quyền chọn chảy về LPs (trừ phí giao thức). Các nhà giao dịch thích thao tác bằng một nút.
Trang này có thể chứa nội dung của bên thứ ba, được cung cấp chỉ nhằm mục đích thông tin (không phải là tuyên bố/bảo đảm) và không được coi là sự chứng thực cho quan điểm của Gate hoặc là lời khuyên về tài chính hoặc chuyên môn. Xem Tuyên bố từ chối trách nhiệm để biết chi tiết.
18 thích
Phần thưởng
18
8
Đăng lại
Chia sẻ
Bình luận
0/400
GateUser-00be86fc
· 07-30 20:44
bull phê quá sbf居然 chơi cao cấp Kinh doanh chênh lệch giá
Xem bản gốcTrả lời0
RektCoaster
· 07-30 17:11
À cái này! Không lẽ lại có SBF thứ hai
Xem bản gốcTrả lời0
MEVSupportGroup
· 07-30 07:55
Xì xào, sbf lại bắt đầu gây chuyện.
Xem bản gốcTrả lời0
ImpermanentPhobia
· 07-27 21:56
hợp đồng quyền chọn chơi qua đều biết lỗ nhiều rồi
Xem bản gốcTrả lời0
MetaverseVagrant
· 07-27 21:50
SBF đã ngồi tù rồi ô ô
Xem bản gốcTrả lời0
DaisyUnicorn
· 07-27 21:43
Lại thêm một bông hoa kinh doanh chênh lệch giá, phát triển điên cuồng rồi sớm tàn.
Tùy chọn vs Hợp đồng tương lai vĩnh cửu: Sự phát triển và thách thức của con đường độc đáo trong thị trường tiền điện tử
Hợp đồng đã nổi, tại sao tùy chọn vẫn chưa bùng nổ?
Còn nhớ Sam Bankman-Fried không? Anh ấy từng làm việc cho một công ty giao dịch định lượng nổi tiếng, sau đó đã thu hút sự chú ý vì một số hành động gây tranh cãi. Gần đây, công ty này đã xuất hiện trên các phương tiện truyền thông vì hai lý do: thứ nhất là bị cáo buộc tham gia vào một số hành vi không đúng mực; thứ hai là thực hiện thí nghiệm giao dịch arbitrage trên thị trường tùy chọn Ấn Độ. Một số giao dịch có quy mô lớn đến mức chính phủ Ấn Độ đã quyết định cấm hoàn toàn công ty này hoạt động tại nước này.
Cách hoạt động của "chênh lệch giá" này như sau:
Tại những thị trường như Ấn Độ, khối lượng giao dịch tùy chọn thường gấp nhiều lần số lượng cổ phiếu cơ sở. Đây là đặc điểm của thị trường, chứ không phải là lỗ hổng. Ngay cả khi tài sản cơ sở không đủ, thị trường vẫn luôn tìm được tính thanh khoản. Chẳng hạn, tổng lượng ETF vàng vượt xa lượng vàng thực tế có; một ví dụ khác là vào năm 2022, giá cổ phiếu của một công ty nổi bật đã tăng vọt, một phần nguyên nhân là do quy mô vị thế bán khống của nó vượt quá số lượng cổ phiếu lưu hành.
Khi bạn "mua" tùy chọn bán, bạn đang đặt cược rằng giá sẽ giảm, hoặc nói cách khác, bạn đã mua quyền bán tài sản với giá đã thỏa thuận (hay còn gọi là giá thực hiện). Mua tùy chọn mua thì ngược lại: bạn đã mua quyền mua tài sản với giá đã đặt trước. Hãy lấy một loại token sắp ra mắt làm ví dụ để giải thích.
Giả sử tôi đặt cược rằng giá trị pha loãng hoàn toàn (FDV) của đồng token khi ra mắt sẽ thấp hơn 4 tỷ đô la, tôi sẽ mua tùy chọn bán. Những người bán cho tôi tùy chọn có thể là các tổ chức đầu tư nắm giữ phân bổ đồng token đó, họ cho rằng giá sẽ cao hơn khi ra mắt.
Các tổ chức bán quyền chọn bán sẽ nhận được phí quyền chọn. Giả sử tôi trả 0,10 đô la phí quyền chọn, nếu giá niêm yết của mã thông báo là 3,10 đô la và giá thực hiện của tôi là 4 đô la, thì tôi thực hiện quyền chọn bán có thể kiếm lời 0,90 đô la, sau khi trừ phí quyền chọn, lợi nhuận thực tế là 0,80 đô la. Còn các tổ chức đầu tư thì buộc phải bán mã thông báo với giá thấp hơn dự kiến (3,10 đô la), tương đương với việc gánh chịu khoản lỗ chênh lệch 0,90 đô la.
Tại sao tôi phải làm như vậy? Bởi vì tỷ lệ đòn bẩy cực cao: tôi đầu tư 0.1 đô la, tôi có thể bán khống tài sản trị giá 4 đô la. Tại sao có thể đạt được tỷ lệ đòn bẩy cao như vậy? Bởi vì những người bán tùy chọn tin rằng giá sẽ không giảm xuống dưới 4 đô la. Tệ hơn nữa, họ có thể mua vào ở mức giá 4 đô la, đảm bảo rằng khi thực hiện quyền chọn, giá giữ ở mức 4.5 đô la. Đây chính là hành động mà chính phủ Ấn Độ cáo buộc công ty này.
Tuy nhiên, trong trường hợp của công ty này, họ giao dịch cổ phiếu Ấn Độ, cụ thể là một chỉ số ngân hàng. Do thị trường này cung cấp đòn bẩy cao, các nhà đầu tư nhỏ lẻ thường giao dịch tùy chọn. Họ chỉ cần làm như sau: mua một số cổ phiếu cơ bản của chỉ số có tính thanh khoản tương đối thấp.
Sau đó, khi việc mua bán giao ngay đẩy giá chỉ số lên cao, bán tùy chọn mua chỉ số với phí quyền chọn cao hơn; đồng thời mua tùy chọn bán chỉ số; cuối cùng bán cổ phiếu để hạ thấp chỉ số. Lợi nhuận đến từ phí quyền chọn mua và lợi ích từ tùy chọn bán, giao dịch giao ngay có thể có chút lỗ nhưng lợi ích từ tùy chọn bán thường đủ để bù đắp phần lỗ này.
Điều này có liên quan gì đến chủ đề hôm nay?
Không sao cả. Tôi chỉ muốn giải thích rõ ràng về các khái niệm quyền chọn bán, quyền chọn mua và giá thực hiện cho những người mới tiếp xúc với các thuật ngữ này.
Trong bài viết này, chúng ta sẽ khám phá một câu hỏi đơn giản: Tại sao thị trường tùy chọn tiền điện tử vẫn chưa bùng nổ? Khi một nền tảng dẫn dắt câu chuyện, hợp đồng vĩnh viễn trên chuỗi lại trở nên nóng bỏng, hợp đồng vĩnh viễn cổ phiếu cũng sắp ra mắt, nhưng còn tùy chọn thì sao? Giống như hầu hết mọi thứ, chúng ta sẽ bắt đầu từ bối cảnh lịch sử, sau đó phân tích các chi tiết hoạt động của những thị trường này, và cuối cùng là nhìn về tương lai. Giả thuyết của chúng tôi là: Nếu hợp đồng vĩnh viễn có thể đứng vững, thì thị trường tùy chọn cũng sẽ phát triển theo.
Vấn đề là: Những đội nào đang phát triển sản phẩm tùy chọn? Họ sẽ áp dụng cơ chế nào để tránh lặp lại sai lầm?
Chúng tôi hiện chưa có câu trả lời rõ ràng, nhưng có thể cung cấp một số manh mối.
Câu đố của hợp đồng vĩnh viễn
Còn nhớ đại dịch đó không? Thời gian mà chúng ta ngồi ở nhà, đoán xem thí nghiệm cách ly xã hội quy mô lớn này sẽ kéo dài bao lâu. Cũng chính vào lúc đó, chúng ta đã thấy được những hạn chế của thị trường hợp đồng vĩnh viễn. Cũng như nhiều hàng hóa khác, dầu mỏ cũng có một thị trường tương lai, nơi các nhà giao dịch có thể đặt cược vào giá của nó. Nhưng giống như tất cả các hàng hóa khác, dầu chỉ có giá trị khi có nhu cầu. Các biện pháp hạn chế do đại dịch đã dẫn đến sự sụt giảm mạnh nhu cầu đối với dầu và các sản phẩm liên quan.
Khi bạn mua hợp đồng tương lai giao hàng thực (không thanh toán bằng tiền mặt), bạn có quyền nhận tài sản cơ sở với giá đã thỏa thuận trong tương lai. Vì vậy, nếu tôi mua dầu, khi hợp đồng hết hạn, tôi sẽ "nhận" dầu. Hầu hết các nhà giao dịch sẽ không thực sự nắm giữ hàng hóa mà sẽ bán nó cho các nhà máy hoặc đối tác có khả năng logistics (chẳng hạn như xe bồn).
Nhưng vào năm 2020, tình hình đã mất kiểm soát. Không ai muốn nhiều dầu như vậy, những nhà giao dịch mua hợp đồng tương lai phải chịu trách nhiệm lưu trữ. Hãy tưởng tượng: tôi là một nhà phân tích 27 tuổi của một ngân hàng đầu tư, nhưng phải tiếp nhận 1 triệu gallon dầu; một giám đốc tuân thủ hơn 40 tuổi chắc chắn sẽ yêu cầu tôi bán đi toàn bộ trước tiên. Sự thật thì đúng là như vậy.
Năm 2020, giá dầu đã có lúc giảm xuống mức âm. Điều này minh họa rõ ràng những hạn chế của hợp đồng tương lai hàng hóa: bạn phải nhận hàng hóa, và việc nhận hàng hóa cần chi phí. Nếu tôi chỉ là một nhà giao dịch đặt cược vào giá dầu, thịt gà hoặc hạt cà phê, tại sao tôi phải nhận hàng thực? Làm thế nào tôi có thể vận chuyển hàng hóa từ nơi sản xuất đến cảng? Đây chính là sự khác biệt cấu trúc giữa hợp đồng tương lai tiền điện tử và hợp đồng tương lai truyền thống.
Trong lĩnh vực tiền điện tử, việc nhận tài sản cơ sở gần như không tốn chi phí: chỉ cần chuyển vào ví là được.
Tuy nhiên, thị trường tùy chọn tiền điện tử vẫn chưa bao giờ thực sự bùng nổ. Năm 2020, khối lượng giao dịch trên thị trường tùy chọn Mỹ khoảng 7 tỷ hợp đồng; ngày nay, con số này gần 12 tỷ hợp đồng, với giá trị danh nghĩa khoảng 45 nghìn tỷ đô la. Quy mô thị trường tùy chọn Mỹ khoảng gấp 7 lần thị trường hợp đồng tương lai, trong đó gần một nửa giao dịch đến từ các nhà đầu tư cá nhân, những người rất thích các tùy chọn ngắn hạn đáo hạn trong ngày hoặc cuối tuần. Mô hình kinh doanh của một nền tảng giao dịch nổi tiếng chính là dựa trên điều này: cung cấp kênh giao dịch tùy chọn nhanh chóng, tiện lợi và miễn phí, và kiếm lợi nhuận thông qua mô hình "trả tiền cho dòng đơn".
Nhưng tình hình của các sản phẩm phái sinh tiền điện tử thì hoàn toàn khác: Khối lượng giao dịch hợp đồng vĩnh viễn khoảng 20 nghìn tỷ đô la mỗi tháng, gấp 20 lần tùy chọn (khoảng 100 tỷ đô la mỗi tháng). Thị trường tiền điện tử không kế thừa mô hình hiện có của tài chính truyền thống, mà xây dựng hệ sinh thái của riêng mình từ con số không.
Môi trường quản lý đã định hình sự khác biệt này. Thị trường truyền thống bị ràng buộc bởi Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai Hoa Kỳ (CFTC), yêu cầu gia hạn hợp đồng tương lai, gây ra ma sát trong hoạt động; quy định của Hoa Kỳ đặt giới hạn đòn bẩy ký quỹ cổ phiếu khoảng 2 lần, và còn cấm "hợp đồng vĩnh viễn 20 lần". Do đó, tùy chọn trở thành cách duy nhất cho các nhà đầu tư nhỏ lẻ chuyển đổi sự biến động 1% của cổ phiếu thành lợi nhuận trên 10%.
Môi trường không có sự quản lý của tiền mã hóa đã tạo ra không gian cho sự đổi mới. Tất cả bắt đầu từ hợp đồng tương lai vĩnh viễn của một nền tảng nào đó: như tên gọi, loại hợp đồng tương lai này không có "ngày giao hàng", mà là vĩnh viễn. Bạn không cần phải sở hữu tài sản cơ sở, chỉ cần giao dịch lặp đi lặp lại. Tại sao các nhà giao dịch lại sử dụng hợp đồng vĩnh viễn? Hai lý do:
Hầu hết các nhà giao dịch thích sự đơn giản của hợp đồng vĩnh viễn. Ngược lại, giao dịch tùy chọn yêu cầu hiểu nhiều biến số cùng một lúc: lựa chọn giá thực hiện, giá tài sản cơ sở, suy giảm theo thời gian, độ biến động ngầm và Delta hedging. Hầu hết các nhà giao dịch tiền điện tử trực tiếp chuyển từ giao dịch giao ngay sang hợp đồng vĩnh viễn, hoàn toàn bỏ qua đường cong học tập của tùy chọn.
Vào năm 2016, một nền tảng đã ra mắt hợp đồng vĩnh viễn, ngay lập tức trở thành công cụ đòn bẩy yêu thích của các nhà giao dịch tiền điện tử. Cùng năm, một nhóm nhỏ ở Hà Lan đã ra mắt nền tảng giao dịch đầu tiên tập trung vào tùy chọn tiền điện tử. Thời điểm đó, giá Bitcoin dưới 1000 USD, hầu hết các nhà giao dịch cho rằng tùy chọn quá phức tạp, không cần thiết. 12 tháng sau, cục diện thay đổi: giá Bitcoin tăng vọt lên 20.000 USD, những thợ đào nắm giữ một lượng lớn kho hàng bắt đầu mua tùy chọn bán để khóa lợi nhuận. Năm 2019, tùy chọn Ethereum được ra mắt; đến tháng 1 năm 2020, hợp đồng mở chưa thanh lý của tùy chọn lần đầu tiên vượt 1 tỷ USD.
Hiện nay, nền tảng này xử lý hơn 85% khối lượng giao dịch tùy chọn tiền điện tử, cho thấy thị trường vẫn còn rất tập trung. Khi các tổ chức cần giao dịch lớn, họ sẽ không chọn sổ lệnh mà thay vào đó liên hệ với bàn báo giá hoặc giao tiếp qua Telegram, sau đó thanh toán thông qua giao diện của nền tảng này. Một phần tư khối lượng giao dịch của nền tảng đến từ kênh riêng tư này, nhấn mạnh vị thế thống trị của các tổ chức trong thị trường có vẻ như do nhà đầu tư nhỏ lẻ dẫn dắt.
Nền tảng này nổi bật ở chỗ cho phép thế chấp giữa các thị trường. Ví dụ, bạn mua hợp đồng tương lai (Bitcoin 100.000 USD), đồng thời mua 95.000 USD tùy chọn bán. Nếu giá Bitcoin giảm, vị thế mua hợp đồng tương lai sẽ thua lỗ, nhưng việc tăng giá của tùy chọn bán có thể ngăn chặn việc thanh lý. Tất nhiên, có nhiều biến số ở đây, chẳng hạn như thời gian đáo hạn của tùy chọn hoặc tỷ lệ đòn bẩy của hợp đồng tương lai, nhưng tính năng thế chấp giữa các thị trường của nền tảng này là lý do chính khiến nó chiếm ưu thế.
Về lý thuyết, tùy chọn trên chuỗi rất dễ dàng để thực hiện điều này: hợp đồng thông minh có thể theo dõi giá thực hiện và ngày đáo hạn, quản lý tài sản ký quỹ, và giải quyết lợi nhuận mà không cần trung gian. Tuy nhiên, sau năm năm thử nghiệm, tổng khối lượng giao dịch của các sàn giao dịch tùy chọn phi tập trung vẫn chưa đến 1% của thị trường tùy chọn, trong khi các sàn giao dịch hợp đồng vĩnh viễn chiếm khoảng 10% khối lượng giao dịch hợp đồng tương lai.
Để hiểu lý do, chúng ta cần xem xét ba giai đoạn phát triển của tùy chọn trên chuỗi.
Thời kỳ đồ đá của tùy chọn
Vào tháng 3 năm 2020, một dự án đã bắt đầu dân chủ hóa việc phát hành tùy chọn: khóa ETH làm tài sản thế chấp, chọn giá thực hiện và ngày hết hạn, hợp đồng thông minh sẽ đúc các mã thông báo ERC20 đại diện cho quyền lợi. Những mã thông báo này có thể giao dịch trên bất kỳ nền tảng nào hỗ trợ ERC20: các sàn giao dịch phi tập trung lớn, thậm chí chuyển khoản trực tiếp qua ví.
Mỗi tùy chọn là một token có thể giao dịch độc lập: Tùy chọn mua 1000 USD vào tháng 7 là một token, tùy chọn mua 1200 USD là một token khác, điều này dẫn đến trải nghiệm người dùng phân mảnh, nhưng thị trường vẫn hoạt động bình thường. Khi hết hạn, người nắm giữ tùy chọn "thực" có thể thực hiện quyền, nhận lợi nhuận, hợp đồng sẽ hoàn trả tài sản ký quỹ còn lại cho người bán. Rắc rối hơn là, người bán phải khóa toàn bộ giá trị danh nghĩa: Bán tùy chọn mua 10 ETH, cần khóa 10 ETH cho đến khi hết hạn để kiếm được 0.5 ETH phí quyền.
Hệ thống này luôn hoạt động tốt cho đến khi DeFi Summer đến. Khi phí Gas tăng vọt lên 50-200 đô la cho mỗi giao dịch, chi phí phát hành một tùy chọn thường vượt quá khoản phí bản quyền, toàn bộ mô hình gần như sụp đổ chỉ sau một đêm.
Các nhà phát triển đã chuyển sang mô hình bể thanh khoản tương tự như nhà tạo lập thị trường tự động. Một dự án đã dẫn dắt sự thay đổi này, cho phép bất kỳ ai từ nhà đầu tư nhỏ lẻ đến nhà đầu tư lớn gửi ETH vào kho công cộng. Các nhà cung cấp thanh khoản (LPs) sẽ tập trung tài sản thế chấp vào một bể, và hợp đồng thông minh sẽ cung cấp báo giá cho việc mua bán tùy chọn. Giao diện của dự án cho phép người dùng chọn giá thực hiện và ngày hết hạn.
Nếu nhà giao dịch muốn mua tùy chọn gọi cho 1 ETH vào tuần tới, nhà tạo lập thị trường tự động (AMM) sẽ định giá bằng mô hình Black-Scholes, lấy dữ liệu biến động ETH từ oracle bên ngoài. Sau khi nhà giao dịch nhấn "mua", hợp đồng sẽ rút ra 1 ETH từ quỹ làm tài sản thế chấp, đúc NFT ghi lại giá thực hiện và ngày hết hạn, và gửi trực tiếp đến ví của người mua. Người mua có thể bán lại trên nền tảng giao dịch NFT bất cứ lúc nào hoặc chờ đến hạn.
Đối với người dùng, điều này gần như là phép thuật: một giao dịch hoàn thành, không cần bên đối tác, phí quyền chọn chảy về LPs (trừ phí giao thức). Các nhà giao dịch thích thao tác bằng một nút.