رؤى ماستر التداول ماكرون بول تيودور جونز حول بيتكوين
في تاريخ المالية المعاصرة، غالباً ما تأتي المخاطر من الخطأ الجماعي في تقييم "الأمان". كما قال بول تودور جونز في أكتوبر 2024، "جميع الطرق تؤدي إلى التضخم"، وهذا ليس تفضيل السوق، بل هو خيار مؤسسي غير مرغوب فيه. في الصورة الكبيرة التي أنشأها، لم يعد البيتكوين النموذج المثالي للعملة المستقبلية، بل هو رد فعل غريزي من الأسواق المالية على "الهروب من نظام الائتمان" في ظل انهيار النظام الكلي الحالي، وإعادة هيكلة الأصول التي يبحث من خلالها المستثمرون العالميون عن ملاذ جديد بعد انهيار الثقة في السندات السيادية.
تودور جونز ليس من دعاة عملة البيتكوين. إنه ينظر إلى البيتكوين من منظور مدير صندوق التحوط الكلي، وبصفته مديرًا لإدارة المخاطر النظامية. بالنسبة له، البيتكوين هو تطور لفئة الأصول، وهو استجابة طبيعية لرأس المال الناتجة عن تراجع مصداقية العملات الورقية، وتزايد توظيف الديون، وفشل أدوات البنوك المركزية. إن ندرته، وخصائصه غير السيادية، وشفافيته القابلة للتدقيق تشكل "حدود العملة" جديدة. "هذا هو الشيء الوحيد الذي لا يمكن للبشر تعديله في العرض، لذلك أستمر في الاحتفاظ به." هكذا قال.
تستند هذه الرؤية التكوينية على مجموعة كاملة من الإطارات الكلية: فخ الديون، خرافة الاقتصاد، كبح المالية، والانفصالية التضخمية على المدى الطويل. وفقًا لدودج جونز، فإن هذا النظام يدفع الأصول المالية التقليدية إلى منطقة فقدان التسعير، بينما تشكل البيتكوين، الذهب، والأصول الأسهم ذات الجودة العالية "الثلاثية الكلية" الجديدة لمواجهة العجز المالي، استنفاد الائتمان، وانهيار الإيمان السيادي.
فخ الديون والخيال الاقتصادي: عدم التوازن المالي هو الخط الرئيسي في العالم الحالي
أكد تودور جونز أن الولايات المتحدة تواجه حاليًا أزمة هيكلية غير قابلة للعكس في المالية، وليست أزمة دورية. وتأتي هذه الأزمة نتيجة ل"استباق المستقبل" من قبل الحكومة على مدى فترة طويلة تحت تأثير معدلات الفائدة المنخفضة والتحفيز المالي، مما أدى إلى مستويات ديون لا يمكن الخروج منها باستخدام الأدوات المالية التقليدية. وأشار إلى:
"ما لم نتعامل بجدية مع مشكلة النفقات، فسوف نفلس قريبًا."
المؤشرات الرئيسية التي ذكرها تشمل:
إجمالي ديون الحكومة الفيدرالية يتجاوز 35 تريليون دولار، أي حوالي 127% من الناتج المحلي الإجمالي
العجز في الميزانية السنوي يتجاوز 2 تريليون دولار، حتى في ظل عدم وجود حروب أو ركود، فإنه يستمر لفترة طويلة.
الإيرادات الضريبية السنوية تبلغ فقط 50000 مليار دولار، ونسبة الدين إلى الإيرادات تقارب 7:1
في الـ 30 سنة القادمة، ستتجاوز نفقات الفوائد فقط نفقات الدفاع
وفقًا للتوقعات، قد تصل ديون الحكومة الفيدرالية الأمريكية إلى 180-200% من الناتج المحلي الإجمالي بحلول عام 2050
وصف هذا الوضع بأنه "فخ الديون": كلما ارتفعت أسعار الفائدة، زادت عبء الفائدة على الحكومة؛ وكلما انخفضت أسعار الفائدة، زادت توقعات التضخم في السوق، وأصبحت السندات أقل شعبية، وستعود تكاليف التمويل في النهاية للارتفاع. تكمن منطق الفخ في أن كل خيار سياسي هو خيار خاطئ.
الأمر الأكثر خطورة هو "الاستمرارية الوهمية" على مستوى النظام بأسره. أشار تودور جونز إلى أن هناك "طبيعة أداء" بين السياسة المالية والنقدية الحالية في الولايات المتحدة:
"هناك توافق غير مكتوب بين السياسيين والسوق والجمهور يتظاهر بأن الوضع المالي مستدام... على الرغم من أن الجميع يعرف أن الحقيقة ليست كذلك."
هذا الإنكار الهيكلي يجعل السوق يتجمع فيه عدم الاستقرار النظامي تحت هدوء سطحي. بمجرد ظهور آلية التحفيز، قد يتحول إلى "لحظة ميسكي للسندات": حيث ينتهي فجأة التيسير طويل الأمد والوهم، وتعيد السوق تسعير المخاطر، مما يؤدي إلى ارتفاع حاد في العائدات وانهيار أسعار السندات. وقد حذرت "دوتر جونز" عدة مرات من هذه "منطق النقطة الحرجة":
"الأزمة المالية تتراكم على مدى سنوات، لكن انفجارها لا يحتاج إلا لعدة أسابيع."
المشكلة الحالية في السوق ليست في "ما إذا كان سينهار"، بل في متى ستتغير الإدراك بشكل مفاجئ. طالما أن "الوهم الاقتصادي" لا يزال يحدث، فلن يقوم السوق بإعادة التسعير بشكل نشط. ولكن عندما يضطر هذا العرض إلى إنهاء، سيتعين على المستثمرين تعديل محفظتهم بشكل حاد في فترة قصيرة، والابتعاد عن كافة الأصول التي تعتمد على الائتمان السيادي، وستكون السندات الأمريكية في مقدمة ذلك، وقد تصبح البيتكوين واحدة من ملاذات الأمان.
انقلاب إيمان السندات: تحويل "العائد-الحرية-المخاطر" للسندات الأمريكية
على مدى العقود القليلة الماضية، كان تخصيص السندات الحكومية طويلة الأجل كأصول "خالية من المخاطر" هو "المعرفة الشائعة" في المحافظ الاستثمارية. لكن في إطار ماكرو لدودج جونز، يتم قلب هذا المنطق. لقد أعلن علنًا بحلول نهاية عام 2024:
"لا أريد الاحتفاظ بأي أصول ذات عائد ثابت."
هو يشرح أن السندات الأمريكية طويلة الأجل تمر بأزمة نظامية من "خطأ تسعير".
"أسعارها خاطئة تمامًا. ستبقي الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة قصيرة الأجل منخفضة جدًا لفترة طويلة. ولكن على الجانب الطويل، سيقاوم السوق. ستعود الميليشيات."
ما قاله تودور جونز عن "المتطوعين" هو "متطوعو السندات" في السوق، أي مجموعة من المستثمرين الذين يتحدون بنشاط التوسع المالي الحكومي، ويبيعون السندات، ويرفعون معدلات الفائدة. في أكتوبر 2023، تجاوزت عائدات سندات الخزانة الأمريكية لمدة 10 سنوات 5% في مرحلة ما، حيث عبر السوق من خلال أفعالهم الفعلية عن شكوكهم بشأن الاستدامة المالية. يعتقد تودور جونز أن هذا مجرد بروفة، وأن نقطة التحول الحقيقية لم تأت بعد.
وصف حاملي السندات طويلة الأجل الحالية بأنهم "أسرى الوهم الائتماني":
"السندات الحكومية قد تبدو من الناحية الاسمية خالية من المخاطر، لكن من المؤكد أنها ستفقد القوة الشرائية. لذا فهي ليست خالية من المخاطر، بل هي مخاطر بلا عائد."
أكد أن هذا الحكم ليس مجرد نظرة سلبية تكتيكية قصيرة الأجل، بل هو عنصر استبعادي في التخصيص الهيكلي على المدى الطويل. "صفر العائد الثابت" ليس بهدف تحقيق هوامش الربح أو تجنب التقلبات، بل هو نتيجة إنكار المنطق الائتماني والتسعيري لفئة الأصول السندات بالكامل. في عصر لا يمكن فيه تقليص العجز المالي، ولم تعد السياسة النقدية مستقلة، وتتنازل البنوك المركزية عن تمويل السيادة، فإن جوهر السندات هو الثقة في إرادة الحكومة. إذا اهتزت هذه الثقة بسبب التضخم المرتفع وفقدان السيطرة على المالية، فلن تكون السندات "حجر الزاوية"، بل ستكون قنبلة موقوتة.
لهذا، اقترح تودور جونز إطار عمل هيكلي لتداول أسعار الفائدة: تجارة انحدار منحنى العائد. وتتمثل فكرته في:
الاتجاه الصاعد: من المتوقع أن يقوم الاحتياطي الفيدرالي بتخفيض كبير في أسعار الفائدة خلال الـ 12 شهرًا القادمة لمواكبة التحفيز المالي
الشورت الطويل: سيستمر الطرف الطويل في الارتفاع بسبب قلق السوق بشأن التضخم المستقبلي، والعجز، واستقرار المالية.
صافي الانكشاف المجمّع: الرهانات على المنحنى تتحول من "عكسي" إلى "طبيعي" حاد، مما ينذر بتحول كبير في منطق تسعير مخاطر سوق السندات.
الحكم الأكثر عمقًا هو: في إطار تخصيص الأصول الكلي، يتم إعادة بناء تعريف "الأمان" نفسه. لم تعد الأصول الآمنة السابقة مثل السندات الأمريكية آمنة في ظل الخلفية المالية السائدة؛ بينما يُعتبر البيتكوين، بسبب مقاومته للرقابة، وعدم اعتماده على الائتمان، وندرة عرضه، تدريجياً من قبل السوق ك"أصل ملاذ جديد" يتم تضمينه في مركز المحفظة.
منطق إعادة تقييم البيتكوين: من "عملة هامشية" إلى "نقطة مرجعية ماكرو"
أعلن تودور جونز لأول مرة في عام 2020 عن زيادة حيازته لبيتكوين، مما أثار اهتمامًا كبيرًا في وول ستريت التقليدية. واعتبر آنذاك "أسرع الحصان في السباق"، مما يعني أن بيتكوين هو الأصل الأكثر مرونة استجابة لتيسير السياسة النقدية العالمية وتوقعات التضخم. وبحلول عام 2024-2025، لم يعد يرى بيتكوين كأصل خطر الأكثر أداءً، بل كأداة "للتحوط المؤسسي"، وهي وضعية ضرورية لمواجهة المخاطر غير القابلة للتحكم في السياسات والأزمات المالية غير القابلة للعكس.
تدور وجهة نظره الأساسية حول خمسة جوانب هي:
الندرة هي الخاصية النقدية الأساسية لبيتكوين
"هذا هو الشيء الوحيد الذي لا يمكن للبشر تعديل عرضه."
في رأي دودور جونز، فإن الحد الأقصى لعملة البيتكوين البالغ 21 مليون هو نوع من الانضباط النقدي المتطرف، وهو مقاومة جذرية للتوسع العشوائي للبنك المركزي. على عكس الذهب، فإن مسار إصدار البيتكوين يمكن التنبؤ به تمامًا وقابل للتدقيق تمامًا، حيث أن الشفافية على السلسلة تقضي تقريبًا على "مساحة المناورة النقدية". في ظل السياق الذي أصبحت فيه "التضخم النقدي الكبير" هو القاعدة، فإن هذه الندرة بحد ذاتها تمثل وسيلة للتحوط.
ديناميكية العرض والطلب توجد "اختلال في القيمة"
"بيتكوين لديها 66% من خصائص تخزين القيمة للذهب، لكن قيمتها السوقية لا تتجاوز 1/60 من ذلك. هذا يخبرني أن سعر البيتكوين فيه مشكلة."
هذا هو نموذج التسعير الذي طرحه في عام 2020، حتى عام 2025، قام بتحديث الإطار: لقد تجاوزت درجة قبول السوق للبيتكوين المؤشرات المبكرة، وقد زادت موافقة ETF، وشراء المؤسسات، ووضوح التنظيم بشكل كبير؛ بينما تتناقص المنفعة الحدية لسعر الذهب. لذلك، أوضح في نهاية عام 2024: "إذا كان علي الآن اختيار واحدة لمواجهة التضخم، فسأختار البيتكوين بدلاً من الذهب."
التقلبات العالية لا تعني بالضرورة مخاطر عالية، المفتاح هو "تخصيص الوزن القائم على التقلبات"
أكد توتور جونز مرارًا أن مخاطر بيتكوين لا تكمن في "تقلبها"، بل في فشل المستثمرين في قياس وتخصيصها بالطريقة المناسبة:
"تقلب بيتكوين هو خمسة أضعاف تقلب الذهب، لذا تحتاج إلى تخصيصه بطريقة مختلفة."
أشار إلى أنه في محفظة المؤسسات، يجب تخصيص بيتكوين بنسبة 1/5 من الذهب. على سبيل المثال، إذا كانت نسبة الذهب 5%، فيجب أن تكون نسبة بيتكوين حوالي 1%، ويتم بناء المراكز من خلال أدوات مثل ETF أو العقود الآجلة المنظمة. هذه ليست مضاربة تكتيكية، بل هي طريقة قياسية للتعامل مع الأصول عالية التقلب في ميزانية المخاطر.
الاعتماد المؤسسي يسرع من دخول البيتكوين إلى الساحة الرئيسية
أفصحت شركة الاستثمار التي ينتمي إليها تودور جونز في وثائق الربع الثالث من عام 2024، أنها تمتلك أكثر من 4.4 مليون سهم من صندوق ETF للبيتكوين الفوري، بقيمة سوقية تتجاوز 230 مليون دولار، بزيادة تزيد عن 4 مرات مقارنة بالربع السابق. هذه الخطوة ليست فقط تعبيرًا عن تقييم شخصي، بل هي إشارة مبكرة لدخول الأموال المؤسسية إلى تخصيص البيتكوين عبر قنوات متوافقة.
بيتكوين هي نوع من "مرتكز ضد السيادة النقدية"
"بيتكوين يجب أن تظهر في كل محفظة استثمارية."
لم يعد يفهم بيتكوين ك"أصل هجومي"، بل يراه كأداة تحوط هيكلية، وهي الأصل غير السياسي الوحيد في مواجهة الانكماش المالي، وتعمق تسييل الديون، وعمليات تخفيض قيمة الائتمان السيادي. من المؤكد أن هذا الأصل سيظهر في "محافظ الدفاع عن التضخم" لدى المؤسسات الكبرى، وسيقترب وضعه تدريجياً من الذهب، والأسهم التكنولوجية عالية الجودة، وغيرها من الأصول الآمنة ذات السيولة العالية.
"سرعة الهروب" ومبادئ التكوين: إعادة هيكلة الأصول تحت نموذج التحوط الثلاثي
عندما يبدأ المستثمرون في النظر إلى الأصول من منظور "الدفاع المركب"، فإن ما يركزون عليه لم يعد هو تحقيق أقصى عائد، بل ما إذا كان النظام لا يزال قادراً على العمل بشكل متسق في حالة فقدان السيطرة على المخاطر. إن تخصيص تويدور جونز لبيتكوين لا يسعى إلى "المراهنة على السعر"، بل إلى بناء إطار دفاعي ماكرو قادر على تحمل سوء تقدير السياسات، وفقدان النظام المالي، وإعادة تسعير السوق. لقد عرّف بيتكوين، والذهب، والأسهم على أنها "ثلاثي مقاومة التضخم":
"بيتكوين، الذهب والأسهم قد تكون مزيجًا مثاليًا لمواجهة التضخم."
لكن هذه الثلاثية ليست متساوية الأوزان أو ثابتة، بل يتم توزيعها ديناميكيًا بناءً على التقلبات، التقييم وتوقعات السياسات. وضعت تويدر جونز مجموعة كاملة من مبادئ التشغيل ضمن هذا الإطار:
توازن التقلب: يجب تعديل وزن تخصيص بيتكوين وفقًا للتقلب، وعادةً لا يتجاوز 1/5 من نسبة الذهب؛ في فترات التحول في الدورة القوية أو مراحل أزمة السيولة، يجب أيضًا التحوط بخيارات على جزء بيتكوين.
التكوين الهيكلي: بيتكوين ليست موقفًا تكتيكيًا، ولا تتغير بسبب اجتماع واحد للاحتياطي الفيدرالي أو بيانات التضخم في شهر معين؛ إنها تعمل كحاجز أصول أساسي ضد منطق "زيادة مخاطر الائتمان السيادي".
تحقيق الأداة: هو يتجنب حراسة العملات والقيود التنظيمية من خلال بعض صناديق الاستثمار المتداولة في بيتكوين ومراكز العقود الآجلة لبيتكوين؛ السيولة والشفافية في هذه الآلية هي أيضًا مفتاح مشاركة المؤسسات.
جدار حماية السيولة: يروج للحد من قيمة فقدان البيتكوين اليومية، وتحديد آلية خروج بأقصى انخفاض، للسيطرة على مخاطر التداول العاطفي في مرحلة "إعادة التسعير الشديدة"، وضمان استقرار المحفظة.
تتكون هذه المجموعة من الاستراتيجيات في النهاية من هيكل دفاعي يتخذ من بيتكوين قاعدة له. ودور بيتكوين في هذا الهيكل، يمكن القول إنه ليس "هدفًا مضاربيًا"، بل هو "وثيقة تأمين على النظام النقدي".
هيكل الثقة في المستقبل: من المالية السيادية إلى توافق الآراء الخوارزمي
المنطق التكويني للبيتكوين لا يأتي من حركة أسعارها، وإنما من تآكل هيكل الثقة في العملات السيادية. الحكم الأساسي لتودور جونز هو أن النظام النقدي العالمي الحالي يشهد "انقلابًا صامتًا": لم تعد السياسة النقدية تُدار بواسطة البنوك المركزية المستقلة، بل أصبحت وسيلة تمويل للسلطات المالية، وقد انزلق دور العملة من مقياس للقيمة وأداة للتخزين إلى "مخفف موجه" لعجز الحكومة. في هذا السياق، على الرغم من أن الذهب يتمتع بائتمان تاريخي، إلا أنه عرضة للرسوم الجمركية والرقابة على رؤوس الأموال.
قد تحتوي هذه الصفحة على محتوى من جهات خارجية، يتم تقديمه لأغراض إعلامية فقط (وليس كإقرارات/ضمانات)، ولا ينبغي اعتباره موافقة على آرائه من قبل Gate، ولا بمثابة نصيحة مالية أو مهنية. انظر إلى إخلاء المسؤولية للحصول على التفاصيل.
ماستر الاقتصاد تودور جونز يفسر بيتكوين من عملة هامشية إلى مرساة جديدة للملاذ الآمن
رؤى ماستر التداول ماكرون بول تيودور جونز حول بيتكوين
في تاريخ المالية المعاصرة، غالباً ما تأتي المخاطر من الخطأ الجماعي في تقييم "الأمان". كما قال بول تودور جونز في أكتوبر 2024، "جميع الطرق تؤدي إلى التضخم"، وهذا ليس تفضيل السوق، بل هو خيار مؤسسي غير مرغوب فيه. في الصورة الكبيرة التي أنشأها، لم يعد البيتكوين النموذج المثالي للعملة المستقبلية، بل هو رد فعل غريزي من الأسواق المالية على "الهروب من نظام الائتمان" في ظل انهيار النظام الكلي الحالي، وإعادة هيكلة الأصول التي يبحث من خلالها المستثمرون العالميون عن ملاذ جديد بعد انهيار الثقة في السندات السيادية.
تودور جونز ليس من دعاة عملة البيتكوين. إنه ينظر إلى البيتكوين من منظور مدير صندوق التحوط الكلي، وبصفته مديرًا لإدارة المخاطر النظامية. بالنسبة له، البيتكوين هو تطور لفئة الأصول، وهو استجابة طبيعية لرأس المال الناتجة عن تراجع مصداقية العملات الورقية، وتزايد توظيف الديون، وفشل أدوات البنوك المركزية. إن ندرته، وخصائصه غير السيادية، وشفافيته القابلة للتدقيق تشكل "حدود العملة" جديدة. "هذا هو الشيء الوحيد الذي لا يمكن للبشر تعديله في العرض، لذلك أستمر في الاحتفاظ به." هكذا قال.
تستند هذه الرؤية التكوينية على مجموعة كاملة من الإطارات الكلية: فخ الديون، خرافة الاقتصاد، كبح المالية، والانفصالية التضخمية على المدى الطويل. وفقًا لدودج جونز، فإن هذا النظام يدفع الأصول المالية التقليدية إلى منطقة فقدان التسعير، بينما تشكل البيتكوين، الذهب، والأصول الأسهم ذات الجودة العالية "الثلاثية الكلية" الجديدة لمواجهة العجز المالي، استنفاد الائتمان، وانهيار الإيمان السيادي.
فخ الديون والخيال الاقتصادي: عدم التوازن المالي هو الخط الرئيسي في العالم الحالي
أكد تودور جونز أن الولايات المتحدة تواجه حاليًا أزمة هيكلية غير قابلة للعكس في المالية، وليست أزمة دورية. وتأتي هذه الأزمة نتيجة ل"استباق المستقبل" من قبل الحكومة على مدى فترة طويلة تحت تأثير معدلات الفائدة المنخفضة والتحفيز المالي، مما أدى إلى مستويات ديون لا يمكن الخروج منها باستخدام الأدوات المالية التقليدية. وأشار إلى:
"ما لم نتعامل بجدية مع مشكلة النفقات، فسوف نفلس قريبًا."
المؤشرات الرئيسية التي ذكرها تشمل:
وصف هذا الوضع بأنه "فخ الديون": كلما ارتفعت أسعار الفائدة، زادت عبء الفائدة على الحكومة؛ وكلما انخفضت أسعار الفائدة، زادت توقعات التضخم في السوق، وأصبحت السندات أقل شعبية، وستعود تكاليف التمويل في النهاية للارتفاع. تكمن منطق الفخ في أن كل خيار سياسي هو خيار خاطئ.
الأمر الأكثر خطورة هو "الاستمرارية الوهمية" على مستوى النظام بأسره. أشار تودور جونز إلى أن هناك "طبيعة أداء" بين السياسة المالية والنقدية الحالية في الولايات المتحدة:
"هناك توافق غير مكتوب بين السياسيين والسوق والجمهور يتظاهر بأن الوضع المالي مستدام... على الرغم من أن الجميع يعرف أن الحقيقة ليست كذلك."
هذا الإنكار الهيكلي يجعل السوق يتجمع فيه عدم الاستقرار النظامي تحت هدوء سطحي. بمجرد ظهور آلية التحفيز، قد يتحول إلى "لحظة ميسكي للسندات": حيث ينتهي فجأة التيسير طويل الأمد والوهم، وتعيد السوق تسعير المخاطر، مما يؤدي إلى ارتفاع حاد في العائدات وانهيار أسعار السندات. وقد حذرت "دوتر جونز" عدة مرات من هذه "منطق النقطة الحرجة":
"الأزمة المالية تتراكم على مدى سنوات، لكن انفجارها لا يحتاج إلا لعدة أسابيع."
المشكلة الحالية في السوق ليست في "ما إذا كان سينهار"، بل في متى ستتغير الإدراك بشكل مفاجئ. طالما أن "الوهم الاقتصادي" لا يزال يحدث، فلن يقوم السوق بإعادة التسعير بشكل نشط. ولكن عندما يضطر هذا العرض إلى إنهاء، سيتعين على المستثمرين تعديل محفظتهم بشكل حاد في فترة قصيرة، والابتعاد عن كافة الأصول التي تعتمد على الائتمان السيادي، وستكون السندات الأمريكية في مقدمة ذلك، وقد تصبح البيتكوين واحدة من ملاذات الأمان.
انقلاب إيمان السندات: تحويل "العائد-الحرية-المخاطر" للسندات الأمريكية
على مدى العقود القليلة الماضية، كان تخصيص السندات الحكومية طويلة الأجل كأصول "خالية من المخاطر" هو "المعرفة الشائعة" في المحافظ الاستثمارية. لكن في إطار ماكرو لدودج جونز، يتم قلب هذا المنطق. لقد أعلن علنًا بحلول نهاية عام 2024:
"لا أريد الاحتفاظ بأي أصول ذات عائد ثابت."
هو يشرح أن السندات الأمريكية طويلة الأجل تمر بأزمة نظامية من "خطأ تسعير".
"أسعارها خاطئة تمامًا. ستبقي الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة قصيرة الأجل منخفضة جدًا لفترة طويلة. ولكن على الجانب الطويل، سيقاوم السوق. ستعود الميليشيات."
ما قاله تودور جونز عن "المتطوعين" هو "متطوعو السندات" في السوق، أي مجموعة من المستثمرين الذين يتحدون بنشاط التوسع المالي الحكومي، ويبيعون السندات، ويرفعون معدلات الفائدة. في أكتوبر 2023، تجاوزت عائدات سندات الخزانة الأمريكية لمدة 10 سنوات 5% في مرحلة ما، حيث عبر السوق من خلال أفعالهم الفعلية عن شكوكهم بشأن الاستدامة المالية. يعتقد تودور جونز أن هذا مجرد بروفة، وأن نقطة التحول الحقيقية لم تأت بعد.
وصف حاملي السندات طويلة الأجل الحالية بأنهم "أسرى الوهم الائتماني":
"السندات الحكومية قد تبدو من الناحية الاسمية خالية من المخاطر، لكن من المؤكد أنها ستفقد القوة الشرائية. لذا فهي ليست خالية من المخاطر، بل هي مخاطر بلا عائد."
أكد أن هذا الحكم ليس مجرد نظرة سلبية تكتيكية قصيرة الأجل، بل هو عنصر استبعادي في التخصيص الهيكلي على المدى الطويل. "صفر العائد الثابت" ليس بهدف تحقيق هوامش الربح أو تجنب التقلبات، بل هو نتيجة إنكار المنطق الائتماني والتسعيري لفئة الأصول السندات بالكامل. في عصر لا يمكن فيه تقليص العجز المالي، ولم تعد السياسة النقدية مستقلة، وتتنازل البنوك المركزية عن تمويل السيادة، فإن جوهر السندات هو الثقة في إرادة الحكومة. إذا اهتزت هذه الثقة بسبب التضخم المرتفع وفقدان السيطرة على المالية، فلن تكون السندات "حجر الزاوية"، بل ستكون قنبلة موقوتة.
لهذا، اقترح تودور جونز إطار عمل هيكلي لتداول أسعار الفائدة: تجارة انحدار منحنى العائد. وتتمثل فكرته في:
الحكم الأكثر عمقًا هو: في إطار تخصيص الأصول الكلي، يتم إعادة بناء تعريف "الأمان" نفسه. لم تعد الأصول الآمنة السابقة مثل السندات الأمريكية آمنة في ظل الخلفية المالية السائدة؛ بينما يُعتبر البيتكوين، بسبب مقاومته للرقابة، وعدم اعتماده على الائتمان، وندرة عرضه، تدريجياً من قبل السوق ك"أصل ملاذ جديد" يتم تضمينه في مركز المحفظة.
منطق إعادة تقييم البيتكوين: من "عملة هامشية" إلى "نقطة مرجعية ماكرو"
أعلن تودور جونز لأول مرة في عام 2020 عن زيادة حيازته لبيتكوين، مما أثار اهتمامًا كبيرًا في وول ستريت التقليدية. واعتبر آنذاك "أسرع الحصان في السباق"، مما يعني أن بيتكوين هو الأصل الأكثر مرونة استجابة لتيسير السياسة النقدية العالمية وتوقعات التضخم. وبحلول عام 2024-2025، لم يعد يرى بيتكوين كأصل خطر الأكثر أداءً، بل كأداة "للتحوط المؤسسي"، وهي وضعية ضرورية لمواجهة المخاطر غير القابلة للتحكم في السياسات والأزمات المالية غير القابلة للعكس.
تدور وجهة نظره الأساسية حول خمسة جوانب هي:
"هذا هو الشيء الوحيد الذي لا يمكن للبشر تعديل عرضه."
في رأي دودور جونز، فإن الحد الأقصى لعملة البيتكوين البالغ 21 مليون هو نوع من الانضباط النقدي المتطرف، وهو مقاومة جذرية للتوسع العشوائي للبنك المركزي. على عكس الذهب، فإن مسار إصدار البيتكوين يمكن التنبؤ به تمامًا وقابل للتدقيق تمامًا، حيث أن الشفافية على السلسلة تقضي تقريبًا على "مساحة المناورة النقدية". في ظل السياق الذي أصبحت فيه "التضخم النقدي الكبير" هو القاعدة، فإن هذه الندرة بحد ذاتها تمثل وسيلة للتحوط.
"بيتكوين لديها 66% من خصائص تخزين القيمة للذهب، لكن قيمتها السوقية لا تتجاوز 1/60 من ذلك. هذا يخبرني أن سعر البيتكوين فيه مشكلة."
هذا هو نموذج التسعير الذي طرحه في عام 2020، حتى عام 2025، قام بتحديث الإطار: لقد تجاوزت درجة قبول السوق للبيتكوين المؤشرات المبكرة، وقد زادت موافقة ETF، وشراء المؤسسات، ووضوح التنظيم بشكل كبير؛ بينما تتناقص المنفعة الحدية لسعر الذهب. لذلك، أوضح في نهاية عام 2024: "إذا كان علي الآن اختيار واحدة لمواجهة التضخم، فسأختار البيتكوين بدلاً من الذهب."
أكد توتور جونز مرارًا أن مخاطر بيتكوين لا تكمن في "تقلبها"، بل في فشل المستثمرين في قياس وتخصيصها بالطريقة المناسبة:
"تقلب بيتكوين هو خمسة أضعاف تقلب الذهب، لذا تحتاج إلى تخصيصه بطريقة مختلفة."
أشار إلى أنه في محفظة المؤسسات، يجب تخصيص بيتكوين بنسبة 1/5 من الذهب. على سبيل المثال، إذا كانت نسبة الذهب 5%، فيجب أن تكون نسبة بيتكوين حوالي 1%، ويتم بناء المراكز من خلال أدوات مثل ETF أو العقود الآجلة المنظمة. هذه ليست مضاربة تكتيكية، بل هي طريقة قياسية للتعامل مع الأصول عالية التقلب في ميزانية المخاطر.
أفصحت شركة الاستثمار التي ينتمي إليها تودور جونز في وثائق الربع الثالث من عام 2024، أنها تمتلك أكثر من 4.4 مليون سهم من صندوق ETF للبيتكوين الفوري، بقيمة سوقية تتجاوز 230 مليون دولار، بزيادة تزيد عن 4 مرات مقارنة بالربع السابق. هذه الخطوة ليست فقط تعبيرًا عن تقييم شخصي، بل هي إشارة مبكرة لدخول الأموال المؤسسية إلى تخصيص البيتكوين عبر قنوات متوافقة.
"بيتكوين يجب أن تظهر في كل محفظة استثمارية."
لم يعد يفهم بيتكوين ك"أصل هجومي"، بل يراه كأداة تحوط هيكلية، وهي الأصل غير السياسي الوحيد في مواجهة الانكماش المالي، وتعمق تسييل الديون، وعمليات تخفيض قيمة الائتمان السيادي. من المؤكد أن هذا الأصل سيظهر في "محافظ الدفاع عن التضخم" لدى المؤسسات الكبرى، وسيقترب وضعه تدريجياً من الذهب، والأسهم التكنولوجية عالية الجودة، وغيرها من الأصول الآمنة ذات السيولة العالية.
"سرعة الهروب" ومبادئ التكوين: إعادة هيكلة الأصول تحت نموذج التحوط الثلاثي
عندما يبدأ المستثمرون في النظر إلى الأصول من منظور "الدفاع المركب"، فإن ما يركزون عليه لم يعد هو تحقيق أقصى عائد، بل ما إذا كان النظام لا يزال قادراً على العمل بشكل متسق في حالة فقدان السيطرة على المخاطر. إن تخصيص تويدور جونز لبيتكوين لا يسعى إلى "المراهنة على السعر"، بل إلى بناء إطار دفاعي ماكرو قادر على تحمل سوء تقدير السياسات، وفقدان النظام المالي، وإعادة تسعير السوق. لقد عرّف بيتكوين، والذهب، والأسهم على أنها "ثلاثي مقاومة التضخم":
"بيتكوين، الذهب والأسهم قد تكون مزيجًا مثاليًا لمواجهة التضخم."
لكن هذه الثلاثية ليست متساوية الأوزان أو ثابتة، بل يتم توزيعها ديناميكيًا بناءً على التقلبات، التقييم وتوقعات السياسات. وضعت تويدر جونز مجموعة كاملة من مبادئ التشغيل ضمن هذا الإطار:
توازن التقلب: يجب تعديل وزن تخصيص بيتكوين وفقًا للتقلب، وعادةً لا يتجاوز 1/5 من نسبة الذهب؛ في فترات التحول في الدورة القوية أو مراحل أزمة السيولة، يجب أيضًا التحوط بخيارات على جزء بيتكوين.
التكوين الهيكلي: بيتكوين ليست موقفًا تكتيكيًا، ولا تتغير بسبب اجتماع واحد للاحتياطي الفيدرالي أو بيانات التضخم في شهر معين؛ إنها تعمل كحاجز أصول أساسي ضد منطق "زيادة مخاطر الائتمان السيادي".
تحقيق الأداة: هو يتجنب حراسة العملات والقيود التنظيمية من خلال بعض صناديق الاستثمار المتداولة في بيتكوين ومراكز العقود الآجلة لبيتكوين؛ السيولة والشفافية في هذه الآلية هي أيضًا مفتاح مشاركة المؤسسات.
جدار حماية السيولة: يروج للحد من قيمة فقدان البيتكوين اليومية، وتحديد آلية خروج بأقصى انخفاض، للسيطرة على مخاطر التداول العاطفي في مرحلة "إعادة التسعير الشديدة"، وضمان استقرار المحفظة.
تتكون هذه المجموعة من الاستراتيجيات في النهاية من هيكل دفاعي يتخذ من بيتكوين قاعدة له. ودور بيتكوين في هذا الهيكل، يمكن القول إنه ليس "هدفًا مضاربيًا"، بل هو "وثيقة تأمين على النظام النقدي".
هيكل الثقة في المستقبل: من المالية السيادية إلى توافق الآراء الخوارزمي
المنطق التكويني للبيتكوين لا يأتي من حركة أسعارها، وإنما من تآكل هيكل الثقة في العملات السيادية. الحكم الأساسي لتودور جونز هو أن النظام النقدي العالمي الحالي يشهد "انقلابًا صامتًا": لم تعد السياسة النقدية تُدار بواسطة البنوك المركزية المستقلة، بل أصبحت وسيلة تمويل للسلطات المالية، وقد انزلق دور العملة من مقياس للقيمة وأداة للتخزين إلى "مخفف موجه" لعجز الحكومة. في هذا السياق، على الرغم من أن الذهب يتمتع بائتمان تاريخي، إلا أنه عرضة للرسوم الجمركية والرقابة على رؤوس الأموال.